Если единственный доступный инструмент – молоток, тогда все проблемы выглядят как гвоздь

Скромное мнение очень долго собиралось духом, чтобы начать атаку на миф всех мифов современной экономической теории – мультипликатор денег. И, возможно, собиралось бы и дальше, если бы не надвигающаяся программа количественного облегчения “версия 2.0” в США.

Мультипликатор денег является одной из немногих, а может и единственной экономической концепцией, которая настолько глубоко внедрена в подкорку головного мозга всего и всех, что иногда кажется, будто выжечь ее невозможно даже каленым железом. Вера в мультипликатор настолько сильна, что люди готовы сжигать на кострах всех, кто пытается развеять его существование. “Ведь это просто несусветный идиотизм, что мультипликатор денег не существует! Как же тогда этот мир живет?!” И так далее в том же духе.

Занимательно, что банкиры и экономисты со стажем обычно возмущаются с удвоенной силой. Скромному мнению даже любезно прислали ссылку на учебник по макроэкономике. Учебник российских авторов! Видимо, с намеком на то, что содержание учебника на русском языке дойдет до Скромного мнения лучше и в более полном объеме. Скромное мнение раздел учебника о создании денег прочитало и ничего нового не обнаружило, за исключением того факта, что бедным студентам, читающим эту чушь, приходить читать чушь повышенной сложности.

Авторами данного учебника являются ректор-профессор Санкт-Петербургского государственного университета экономики и финансов плюс два других профессора из вышеназванного университета. И теперь Скромное мнение пытается понять, на каком основании данные профессоры занимают свои должности, если они бездумно скопировали текст из иных источников и не имеют понятия о функционировании банковской системы собственного государства.

Во времена, когда Скромное мнение было студентом, за плагиат в работах четко указывали пальцем на дверь. Но нынче времена, видимо, изменились. С другой стороны уважаемые профессоры, возможно, сунулись в область, о которой не имеют понятия. Или может учебник им написали их студенты. Впрочем, неважно. Эти профессоры не единственные, которые занимают чужие рабочие места.

Психология уже давно и уверенно знает, что переубедить верующего прямой атакой на его веру невозможно. Однако, веру можно поколебать, если создать в сознании верующего, как говорит психология, когнитивный диссонанс. На человеческом языке это означает “чувство психологического дискомфорта, переживаемое индивидом в случае, когда в его сознании сталкиваются два противоречивых знания об одном и том же объекте или событии”. Скромное мнение и попытается скромно, но с пользой для научного знания это чувство создать. Но сначала следует освежить в памяти саму сказку о мультипликаторе денег. Те же, кто эту сказку знают в совершенстве, могут сразу перейти к правде.

Сказка о мультипликаторе денег

За основу сказки о мультипликаторе денег Скромное мнение взяло сборник народных сказок “Принципы экономикс” под авторством одного из самых известных сказочников неолиберализма Грегори Мэнкью. И хотя учебник был выпущен на русском языке издательством Питер в 1999 году, для настоящей сказки возраст – не помеха, а достоинство.

Более того, для рассказа сказки о мультипликаторе денег достаточно и ее простой версии. Ведь продвинутая версия российских сказочников, упомянутая выше, является всего лишь возмутительным расточительством природных ресурсов, начиная с бумаги, и заканчивая временем читателей и учащихся. Поскольку у всех сказочников действующие герои одни и те же, то и принципиальные детали разных версий мало чем отличаются друг от друга. А излишняя сложность лишь нагоняет сон и скуку.

Итак, сказка номер 27 из указанного сборника сказок называется “Денежная система”. Автор (г-г Мэнкью) начинает с роли центрального банка в экономике (на примере США):

Федеральная резервная система имеет две взаимосвязанные функции … Вторая, и более важная функция ФРС – контроль за количеством денег в экономике, которое называется также предложением денег. Совокупность решений в отношении предложения денег составляет суть денежно-кредитной политики. В ФРС подобные решения принимаются Комитетом по операциям на открытом рынке. (здесь и далее выделения оригинала)

Затем Мэкнью переходит к деятельности Федерального комитета по операциям на открытом рынке (ФКООР).

Решения, принимаемые ФКООР, позволяют Центральному банку увеличивать или уменьшать количество долларов в американской экономике… Ее (ФРС) главный инструмент – операции на открытом рынке, т.е. покупка и продажа государственных облигаций. Когда ФКООР решает увеличить предложение денег, Центральный банк печатает доллары и использует их для покупки государственных облигаций у населения на финансовых рынках… Эта операция ФРС на открытом рынке приводит к увеличению предложения денег.

Подобным образом выполняется и обратная операция со сокращению предложения денег.

Небольшое отступление: тема печатания денег является любимым пугалом неолибералов, а также всех фанатов золотого стандарта из Австрийской школы экономики. Сама тема достойна отдельного рассмотрения, но, возможно, в иной раз.

Далее Мэнкью, в качестве введения в мультипликатор денег, рассказывает как функционируют банки:

Всякий раз, когда вкладчик приносит деньги в банк, они хранятся в нем до тех пор, пока он не заберет их назад лично или не выпишет на них чек… [В]ладельцы … банка могут [посчитать], что нецелесообразно оставлять деньги в банковских хранилищах без движения. Почему бы не попробовать дать часть из них в займы? … [Б]анк должен сохранить часть резервов на случай, если его вкладчики захотят снять со счетов свои деньги… В этом случае … банк переходит к системе так называемого частичного банковского резервирования… Таким образом, когда банки держат в резерве только часть имеющихся у них денежных средств в форме вкладов, они создают деньги… Получение кредитов означает появление у заемщиков наличных денег. Однако при этом они не становятся богаче, так как деньги берутся ими в долг. Другими словами, в то время как банк “вбрасывает” в обращение количество денег, увеличиваются и обязательства заемщиков.

Скромное мнение хочет акцентировать внимание на двух важных тезисах:

1. Кредиты создают деньги. Однако, у Мэнкью по какой-то странной причине кредиты сразу же возникают в виде наличных денег. Да, заемщики могут получить кредит в виде наличных, а могут оставить деньги на депозите на свое имя. Поэтому более верным было бы сказать, что кредиты создают депозиты, и то, что потом с этими депозитами происходит, не имеет отношения к факту кредитования.
2. Выдача кредита не увеличивает богатство и каждому кредиту соответствует одинаковое по размеру обязательство. Иными словами, кредиты не увеличивают чистые финансовые активы в частном секторе, где под чистыми финансовыми активами понимаются разница между совокупными финансовыми активами и совокупными финансовыми обязательствами.

Теперь Мэнкью переходит непосредственно к мультипликатору денег. Если в экономике существует много банков, и каждый из них кредитует заемщиков резервируя часть депозитов в хранилищах, то

… количество денег, производимое банковской системой из каждого доллара резервов, называется денежным мультипликатором. … Что определяет величину денежного мультипликатора? Ответ на этот вопрос несложен: величина денежного мультипликатора обратна значению резервной нормы. Если обозначить буквой R норму резервов всех банков данной экономики, то из каждого доллара резервов в ней образуется 1 / R долларов.

Обычно книжки сказок обильно снабжаются картинками, и Скромное мнение, в отличие от сказочника Мэнкью, не поленилось воссоздать мультипликатор денег для стандартной резервной нормы в размере 10% в табличной форме и в графической форме.

Итак, миф о мультипликаторе денег утверждает, что мультипликатор денег m преобразует денежную базу MB в предложение денег в экономике M. При этом мультипликатор денег связан с нормой обязательных резервов R следующим образом m = 1 / R. Поскольку центральный банк контролирует денежную базу MB и норму обязательных резервов R, то он контролирует мультипликатор денег m, а следовательно и предложение денег М = m * MB. Коммерческие банки выполняют ключевую роль и посредством кредитования и отчислений в обязательные резервы преобразуют денежную базу центрального банка MB в денежную массу М согласно указанной формуле.

Более “продвинутые” верующие в мультипликатор денег ссылаются дополнительно еще и на процентные ставки. Мэнкью также рассматривает этот вопрос, описывая инструменты денежного контроля, которые имеются в наличии у ФРС:

Для осуществления денежного контроля ФРС обычно использует три вида финансовых инструментов: операции на открытом рынке, установление нормы обязательных резервов и учетную ставку.

Операции на открытом рынке уже были рассмотрены выше. Влияние нормы обязательных резервов на предложение денег самоочевидно. А вот вопрос с учетной ставкой является очень интересным. И вновь обратимся к источнику:

Учетная ставка – ставка процента, по которой ФРС выдает кредиты банкам. Банк занимает деньги у ФРС, когда его резервы не соответствуют установленным требованиям в случаях, когда было выдано слишком много кредитов… Если Центральный банк выдает такую ссуду, резервы банковской системы в целом становятся больше, чем раньше, что позволяет ей увеличивать предложение денег.

Итак, если коммерческий банк выдал слишком много кредитов и у него не хватает резервов для выполнения требований к обязательным резервам, то он может занять недостающую сумму резервов у центрального банка. Если центральный банк такую ссуду дает, то объем резервов в банковской системе увеличивается, а вместе с ним и предложение денег. Описываемая логика имеет следующую последовательность: 1) сначала банк выдает кредит; 2) затем банк занимает резервы у центрального банка для удовлетворения требований к обязательным резервам; 3) в итоге выделяемые центральным банком дополнительные резервы позволяют увеличить кредитование и предложение денег. Очевидно, что указанная последовательность действий имеет проблемы причинно-следственной связи и к ним Скромное мнение еще вернется ниже.

Далее сказочник утверждает, что:

ФРС имеет возможность корректировать предложение денег с помощью изменения учетной ставки. Чем она выше, тем менее охотно банки берут ссуды у ФРС для пополнения резервов. Таким образом, повышение учетной ставки снижает объемы резервов банковской системы, что, в свою очередь, приводит к уменьшению предложения денег. Напротив, при понижении учетной ставки банки охотно занимают деньги у ФРС, что приводит к росту резервов и увеличению количества денег в обращении.

Итак, рост процентной ставки ведет к снижению количества денег в обращении. Кстати, Скромное мнение только сейчас заметило, что у российских сказочников данный тезис звучит совершенно противоположным образом, а именно:

Чем выше ставка процента, тем больше будет предложение денег при заданной денежной базе и фиксированной норме резервного покрытия.

Копировали-копировали, но и скопировать с иностранного учебника толком не смогли. И хотя российские сказочники основывают свою аргументацию на влиянии процентной ставки на желание банков держать избыточные резервы, то Мэнкью говорит о влиянии процентной ставки на денежную базу. Но кто в данном споре правее, а кто левее Скромному мнению совершенно не интересно. И уж коли зашла речь, то для анти-иллюстрации Скромное мнение взяло почти 30-летний период из жизни центрального банка США и сравнило учетную ставку (зеленая линия), денежную базу (красная линия) и избыточные резервы (желтая линия):

Кто как, а Скромное мнение не видит никакой корреляции между указанными величинами ни при повышении учетной ставки, ни при ее понижении.

На этой позитивной ноте изложение сказки заканчивается и теперь перейдем к правде.

Правда о мультипликаторе денег

В отличие от захватывающей сказки г-на Мэнкью, правда о мультипликаторе денег является достаточно скучной и насыщена юридическими и операционными подробностями. Однако, при таком подходе речь идет не о безудержной фантазии и талантах сказочника, а о познании объективной реальности такой, как она есть.

Как Мэнкью начинал с роли центрального банка в экономике, так и Скромное мнение начнет с центрального банка и его функций. В качестве основы рассказа о правде Скромное мнение возьмет центральный банк и банковскую систему России. Этот выбор не является существенным, т.к. принципы функционирования современных банковских систем являются общими для всех стран в мире, несмотря на некоторые различия в деталях. Такой выбор будет, безусловно, близким большинству читателей.

Центральный банк России очень удобно резюмировал юридические основы собственной деятельности на интернет-странице:

Статьей 75 Конституции Российской Федерации установлен особый конституционно-правовой статус Центрального банка Российской Федерации… Статус, цели деятельности, функции и полномочия Центрального банка Российской Федерации определяются также Федеральным законом “О Центральном банке Российской Федерации (Банке России)” и другими федеральными законами …

В соответствии со статьей 3 Федерального закона “О Центральном банке Российской Федерации (Банке России)” целями деятельности Банка России являются:

• защита и обеспечение устойчивости рубля;
• развитие и укрепление банковской системы Российской Федерации и
• обеспечение эффективного и бесперебойного функционирования платежной системы

Нормотворческие полномочия Банка России предполагают его исключительные права по изданию нормативных актов, обязательных для федеральных органов государственной власти, органов государственной власти субъектов Российской Федерации и органов местного самоуправления, всех юридических и физических лиц, по вопросам, отнесенным к его компетенции

Итак, то, что Банк России решает в пределах своей компетенции, является обязательным к исполнению всеми без исключений органами власти, а также всеми без исключений субъектами частного сектора (конечно, относительно мультипликатора денег интерес представляет лишь банковский сектор). Также, Банк России решает любые вопросы, связанные с национальной валютой, банковской и платежной системами.

Вопросы “защиты и обеспечения устойчивости рубля”, а также “развития и укрепления банковской системы” требуют отдельных качественных пояснений, что обычно делается в рамках направлений денежно-кредитной политики, которые в соответствии со статьей 45 Федерального закона “О Центральном банке Российской Федерации (Банке России)” разрабатываются Банком России и представляются на рассмотрение и утверждение Президенту, Правительству и Государственной думе.

С другой стороны, “обеспечение эффективного и бесперебойного функционирования платежной системы” является вполне самоочевидной задачей, не требующей дополнительных пояснений. И вновь Банк России удобно резюмировал основные положения:

Платежная система Банка России - часть национальной платежной системы …

эффективно и бесперебойно функционирующая платежная система, прежде всего платежная система Банка России, способствует реализации других целей Банка России …: поддержанию устойчивости рубля … а также укреплению банковской системы Российской Федерации

Платежная система Банка России - это ключевой механизм, через который реализуется денежно-кредитная и бюджетная политика России …

Говоря кратко, важность бесперебойного функционирования платежной системы трудно переоценить.

В не очень далеком 2003 году Банк международных расчетов выпустил анализ под названием “Роль денег центрального банка в платежных системах” (The role of central bank money in payment systems). Первый параграф предисловия сразу расставляет точки над и:

Современные денежные системы основаны на взаимно-усиливающих ролях денег центрального банка и денег коммерческих банков (Contemporary monetary systems are based on the mutually reinforcing roles of central bank money and commercial bank monies)

Далее Банк международных расчетов говорит, что:

[Д]еньги коммерческих банков и центрального банка сосуществуют в современной экономике. Доверие к деньгам коммерческих банков лежит в способности коммерческих банков конвертировать свои обязательства в деньги другого коммерческого банка и/или центрального банка по требованию клиентов. (Thus central bank and commercial bank money coexist in a modern economy. Confidence in commercial bank money lies in the ability of commercial banks to convert their sight liabilities into the money of another commercial bank and/or into central bank money upon demand of their clients.)

Итак, в экономике существует не один тип денег, а много. Каждый коммерческий банк выпускает собственный тип денег, и конвертируемость денег одного коммерческого банка в любые иные деньги не является абсолютной, а зависит от обменного курса, который определяется доверием к банку, которое зависит от капитала банка. (Эти вопросы Скромное мнение также рассматривало ранее.)

Слышали о набегах на банк? Это происходит потому, что курс денег данного банка падает по отношению к курсу любых иных денег.

Слышали о разных обменных валютных курсах наличных и безналичных денег? Это происходит потому, что конвертируемость денег коммерческих банков в деньги государства в принципе не происходит по курсу один к одному.

Безусловно, такие примеры из жизни и истории являются свидетельством явных проблем в банковской системе. И поэтому одной из главных задач центральных банков является “защита и обеспечение устойчивости” национальной денежной единицы, что, в первую очередь, выражается в обеспечении конвертируемости денег коммерческих банков в деньги центрального банка, включая наличные деньги, и обратно по курсу один к одному. Это происходит в рамках лицензирования банковской деятельности, ее регулирования и проведения банковского надзора:

Регулируемый и лицензируемый характер эмитентов денег (коммерческих банков) служит механизмом обеспечения их кредитоспособности и ликвидности в целях сохранения доверия к деньгам в целом. (The regulated or licensed character of these issuers (commercial banks) aims at promoting their solvency and liquidity in order to preserve confidence in the currency.)

Переходя к общим принципам функционирования платежных систем Банк международных расчетов говорит, что:

[Б]анки хранят ресурсы у общего контрагента (“расчетная организация”). Платежи между банками тогда совершаются путем обмена обязательствами данной расчетной организации (“расчетный актив”). Депозиты в расчетной организации и кредиты расчетной организации (если существуют) принимаются в качестве денег всему участниками системы. На практике большинство, но не обязательно все платежные системы проводят платежи деньгами центрального банка. Другими словами, расчетной организацией является, в общем случае, центральный банк. (Banks hold funds at a common agent (referred to in the report as “settlement institution”). Payments between these banks are made by exchanging the liabilities of this settlement institution (the “settlement asset”). Deposits at the settlement institution and the credit of the settlement institution (when available) are both accepted as money by all the participants in the system. In practice, most - although by no means all - payment systems settle in central bank money. In other words the settlement institution is generally the central bank.)

В России платежная система ЦБ также играет ключевую роль при проведении межбанковских расчетов:

Через платежную систему Банка России в 2008 году проведено … 71,7% от общего объема межбанковских платежей в Российской Федерации

Для осуществления расчетов с использованием платежной системы ЦБ кредитные организации обязаны иметь корреспондентский счет в ЦБ. Межбанковские платежи осуществляются в пределах остатка денежных средств на счете, имеющихся на момент оплаты. В случае недостатка у кредитной организации средств для проведения расчетов она, согласно статье 28 Федерального закона “О банках и банковской деятельности”, может обращаться за получением кредитов в Банк России на определяемых им условиях. При этом статья 36 Федерального закона “О Центральном банке Российской Федерации (Банке России)” говорит, что Банк России регулирует общий объем выдаваемых им кредитов в соответствии с принятыми ориентирами единой государственной денежно-кредитной политики.

На данный момент действительными являются “Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 2009 год и период 2010 и 2011 годов” (ссылка). Этот документ особенно интересен тем, что рассказывает о жизни банковской системы и действиях Банка России в период острой фазы развития кризиса на мировых рынках. Анализ произошедших событий полон таких описаний как (здесь и далее выделения Скромного мнения):

Существенное ухудшение с  августа 2008 года ситуации на мировых финансовых рынках обусловило…

Значительная переоценка рисков … стала причиной …

… и так далее. Что же чувствовал, думал и вынужденно делал ЦБ РФ в тех условиях?

Затруднение привлечения средств на рынке межбанковских кредитов … в  совокупности с критическим ухудшением ситуации на рынке ценных бумаг … нарушило нормальное функционирование рыночного механизма перераспределения ликвидности, следствием чего стало формирование дефицита банковской ликвидности и резкое повышение спроса кредитных организаций на рефинансирование со стороны Банка России

Указанные факторы определили необходимость для Банка России повысить приоритет выполнения цели по поддержанию финансовой стабильности. Поэтому … был реализован комплекс мер денежно-кредитной политики, направленных … в первую очередь на расширение …возможностей по получению ликвидности от Банка России

И далее документ рассказывает о длиииином списке предпринятых действий. В итоге:

Всего за первые девять месяцев 2008 года объем ликвидности, предоставленной банковскому сектору со стороны Банка России (помимо интервенций на внутреннем валютном рынке и внутридневных кредитов), … был в 2,1 раза больше, чем за первые девять месяцев 2007 года. Существенное ухудшение условий … обусловили повышение роли процентных инструментов Банка России по предоставлению ликвидности

И далее в документе следует длииииный список процентных инструментов, которые Банк России начал применять для предоставления ликвидности банковскому сектору. С другой стороны:

В  периоды высокого уровня банковской ликвидности … Банк России проводил депозитные операции по стерилизации временно свободных средств банков

В итоге Банк России делает следующий важный вывод:

[Д]инамика монетарных показателей во многом определяется действием внешних факторов, а процентные ставки межбанковского рынка более заметно реагируют на изменение уровня ликвидности банковского сектора, чем на изменение ставок по операциям Банка России.

Ох, а сказочники-то говорили, что центральный банк контролирует и денежную базу, и денежную массу через норму обязательных резервов, и процентные ставки. А в реальности получается ни то, ни другое, ни третье, и между может контролировать и контролирует существует большая пропасть. Но об этом чуть позже.

Банк России был совсем не одинок в своих действиях. Центральные банки по всему миру озадачивались абсолютно теми же проблемами острой нехватки ликвидности в национальных банковских системах (и даже зарубежных, если учитывать валютные свопы между ЦБ разных стран), проявляющейся в экстремальной волатильности процентных ставок межбанковского рынка.

В условиях нормально функционирующего межбанковского рынка существующая в платежной системе ликвидность (деньги центрального банка) перераспределяется оптимальным образом, где оптимальность зависит от стоимости (процентных ставок), требований со стороны регулятора, а также желаний индивидуальных банков иметь определенный запас ликвидности. Желания индивидуальных банков иметь буфер ликвидности балансируются с ее стоимостью, но также зависит от потребностей платежной системы, собственных бизнес-приоритетов, структурой баланса, технологическим развитием, взглядов на развитие финансового рынка, экономики и т.д.

Банк, испытывающий переизбыток ликвидности по сравнению с собственными взглядами на ее оптимальный размер и стоимость, будет стремиться одолжить этот переизбыток на межбанковском рынке, извлекая процентный доход. Банк, испытывающий недостаток ликвидности будет стремиться ее одолжить и будет готов за это платить. Спрос и предложение на ликвидность определяют уровень процентных ставок межбанковского рынка.

Критическим фактором является то, что межбанковский рынок приходит в состояние равновесия через изменение процентных ставок, а не объема. Банковская система не может самостоятельно изменить количество денег центрального банка и, соответственно, оперирует лишь с внешне заданным их объемом. Силой, которая может изменить объем ликвидности в банковской системе, является центральный банк либо иные небанковские клиенты центрального банка, которые не оперируют на межбанковском рынке. Одним из таких клиентов, обычно, является центральное правительство, которое имеет в центральном банке расчетные счета и для которого центральный банк выступает банковским агентом.

Если механизмы перераспределения ликвидности нарушаются и/или оценка банками собственных позиций ликвидности резко меняется, то коммерческие банки вынуждены обращаться в центральный банк. Если центральный банк считает, что нарушение ликвидности носит системный характер и не связано с действиями отдельного банка, то он, выполняя свой законный мандат по обеспечению эффективного и бесперебойного функционирования платежной системы, будет вынужден добавить дополнительную ликвидность в банковскую систему. Именно этим и занимался Банк России, как и многие иные центральные банки, в 2008 году. Дальше всех в этом начинании ушел центральный банк США, который накачал более 1 трлн долларов ликвидности в целях обеспечения бесперебойного функционирования платежной системы.

Поэтому Банк России, в своей роли кредитора последней инстанции, проводит операции рефинансирования (ссылки на соответствующие законодательные документы и акты приводятся по указанному линку), предоставляя банкам краткосрочную ликвидность. Например, за 8 месяцев этого года Банк России предоставил внутридневных кредитов на сумму 17.5 трлн рублей. Те внутридневные кредиты, которые банки не погашают к концу рабочего дня, переводятся Банком России в категорию кредитов овернайт, по которым Банк России взимает в данный момент 7.5% (внутридневные кредиты на данный момент являются бесплатными). За 8 месяцев текущего года было предоставлено 149.7 млдр рублей кредитов овернайт.

Банк России также изымает ликвидность с помощью депозитных операций (и вновь ссылки на соответствующие законодательные документы и акты приводятся по указанному линку). В течение 8 месяцев текущего года Банк России провел депозитных операций по фиксированной процентной ставке на сумму 22.5 трлн рублей, выплачивая коммерческим банкам 2.5%.

Таким образом, спрос и предложение ликвидности в банковской системе являются очень хаотичными процессами, проходящими при участии большого количества игроков. Центральные банки вынуждены заниматься постоянным и тонким манипулировании огромных сумм денег в банковской системе.

Анализ Федерального резервного банка Нью-Йорка под названием “Разделяя деньги и монетарную политику” (Divorcing Money from Monetary Policy) описывает этот процесс следующим образом:

Количество резервов, требуемых для проведения платежей, обычно намного превышает количество, совместимое с процентной ставкой центрального банка. В результате, центральные банки должны совершать акт балансировки, существенно увеличивая предложение резервов в течение дня в целях проведения расчетов (также называется внутридневной кредит) и затем уменьшая предложение денег в конце дня до уровня, совместимого с желаемой рыночной процентной ставкой. (The quantity of reserves needed for payment purposes typically far exceeds the quantity consistent with the central bank’s desired interest rate. As a result, central banks must perform a balancing act, drastically increasing the supply of reserves during the day for payment purposes through the provision of daylight reserves (also called daylight credit) and then shrinking the supply back at the end of the day to be consistent with the desired market interest rate.)

Итак, задача центрального банка заключается в том, чтобы, во-первых, все платежи в банковской системе были проведены успешно и своевременно, а во-вторых, чтобы объем резервов в итоге был совместим с проводимой процентной политикой.

В данный момент процентная политика Банка России состоит из двух инструментов, а именно Банк России проводит кредитные операции и депозитные операции. Процентная ставка по однодневным кредитным операциями рефинансирования составляет 7.5%, а по депозитным операциями равна 2.5%. Это означает, что теоретически однодневная процентная ставка на межбанковском рынке всегда находится в коридоре и не может опуститься ниже 2.5% или подняться выше 7.5%.

В других странах чаще применяется иная структура процентной политики, где центральный банк устанавливает целевую (базовую) процентную ставку, к которой механически могут быть привязаны депозитная и дисконтная ставки (ставка рефинансирования). В этом случае центральный банк стремится поддерживать краткосрочные ставки межбанковского рынка на уровне базовой ставки, путем проведения операций на открытом рынке, в то время как депозитная и дисконтная ставки указывают на границы коридора процентной политики.

Вышеуказанный анализ Федерального резервного банка Нью-Йорка приводит следующую модель процентных ставок на межбанковском рынке:

На диаграмме выше, по горизонтальной оси отложен размер резервов в банковской системе, а по горизонтальной оси – процентные ставки межбанковского рынка. Penalty rate соответствует ставке рефинансирования или дисконтной ставке, policy rate – это базовая ставка (в России совпадает со ставкой рефинансирования), deposit rate – это ставка по депозитам центрального банка, если он проводит депозитные операции. Красная линия тогда показывает зависимость краткосрочных процентных ставок межбанковского рынка от количества резервов в банковской системе. Если центральный банк поддерживает объем резервов, соответствующие точке A, то однодневная процентная ставка на межбанковском рынке совпадет с целевой ставкой.

То, насколько хорошо это удавалось делать ФРС США на протяжении случайного периода времени, показано на следующем графике, где желтая линия соответствует ставке межбанковского рынка, зеленая линия (позади желтой) соответствует базовой ставке, а красная – дисконтной ставке (ФРС начала проводить депозитные операции только в связи с текущим кризисом):

А теперь вернемся к норме обязательного резервирования и мультипликатору денег.

В соответствии со статьями 35 и 38 Федерального закона “О Центральном банке Российской Федерации (Банке России)” Банк России установил ненулевую норму обязательных резервов по определенным типам депозитов. Согласно этой норме коммерческие банки обязаны депонировать часть денег на специальном счете в Банке России, для чего они, естественно, используют деньги центрального банка. Экономический смысл данного действия – отток ликвидности с межбанковского рынка, которая попросту блокируется.

Поскольку Банк России не выплачивает проценты по обязательным резервам, то побочным эффектом существования подобной нормы является удорожание ресурсов для коммерческих банков, которое они перекладывают на своих клиентов. Поскольку процентные платежи по кредитам включаются фирмами в себестоимость продукции, то в итоге расходы банков, связанные с обязательными резервами, покрываются потребителями конечной продукции в экономике. Таким образом, когда центральные банки повышают требования по нормативу обязательных резервов в целях, якобы, охлаждения экономики и инфляции, то эффект от таких действий может быть совершенно противоположным, а именно рост цен для потребителей.

Вспомним теперь, что говорил Мэнкью про операции рефинансирования центрального банка:

Банк занимает деньги у ФРС, когда его резервы не соответствуют установленным требованиям в случаях, когда было выдано слишком много кредитов… Если Центральный банк выдает такую ссуду, резервы банковской системы в целом становятся больше, чем раньше, что позволяет ей увеличивать предложение денег.

В интерпретации Мэнкью очевидны проблемы с причинно-следственной связью. Да, коммерческий банк занимает резервы у центрального банка, но уже после выдачи кредита и после роста предложения денег.

Смысл деятельности коммерческого банка сводится к поиску кредитоспособных заемщиков. Определение кредитоспособности может варьироваться на протяжении бизнес-цикла, но банк выдаст кредит любому заемщику, который, как банк считает, может принести ему прибыль. При этом выдача кредита не зависит от резервной позиции банка. Коммерческий банк сначала выдает кредит, а только потом начинает заботиться о выполнении резервных требований. Он может одолжить недостающие резервы на межбанковском рынке, либо у центрального банка. Стоимость резервов, безусловно, играет роль в решении банка о кредитовании, но их количество – нет.

Банковская система сама по себе не может изменить объем денег центрального банка (ликвидности), и поэтому рост кредитования ведет к росту спроса на деньги центрального банка, что ведет к росту процентных ставок межбанковского рынка. Эти ставки будут расти либо пока они не достигнут верхней границы коридора (ставки рефинансирования), что вынудит центральный банк предоставить недостающие резервы, либо пока центральный банк добровольно не предоставит ссуду.

Таким образом, в современном мире и в противоречие модели мультипликатора денег не центральный банк управляет количеством резервов в банковской системе, а запросы и потребности банковской системы в резервах обуславливают действия центрального банка, который механически их удовлетворяет. Если вопреки собственной процентной политике он не удовлетворит потребности банковской системы в ликвидности, то он рискует нарушить функционирование платежной системы с соответствующими последствиями для реальной экономики.

Обратимся теперь к операциям на открытом рынке и вновь вспомним, что же говорит Мэнкью по поводу самой важной роли центрального банка:

Решения, принимаемые ФКООР (Комитетом по операциям на открытом рынке), позволяют Центральному банку увеличивать или уменьшать количество долларов в американской экономике… Ее (ФРС) главный инструмент – операции на открытом рынке, т.е. покупка и продажа государственных облигаций. Когда ФКООР решает увеличить предложение денег, Центральный банк печатает доллары и использует их для покупки государственных облигаций у населения на финансовых рынках… Эта операция ФРС на открытом рынке приводит к увеличению предложения денег.

Исходя из длинной дискуссии выше, становится очевидно, что у Мэнкью вновь имеются проблемы с пониманием причинно-следственных связей. Мэнкью утверждает, что когда центральный банк решает увеличить или уменьшить предложение денег, то оно покупает или продает государственные облигации. Однако, нет ничего более далекого от реальности, чем данная логика. В действительности центральный банк продает или покупает, не тогда, когда он решает, а когда процентная ставка межбанковского рынка отклоняется от целевого значения, установленного центральным банком. Если центральный банк это не сделает, то он рискует подорвать стабильность банковской системы и так далее.

В заключение остается ответить на вопрос о том, что же на самом деле происходит, когда вкладчик приносит (наличные) деньги в банк?

Вышеупомянутый анализ Банка международных расчетов по этому поводу говорит следующее:

Конвертация денег коммерческого и центрального банка происходит явным образом, когда вкладчик коммерческого банка изымает наличные банкноты со своего счета. Конвертация между деньгами различных коммерческих банков происходит посредством платежной системы, где клиент одного банка делает платеж клиенту другого банка, в большинстве случаев используя деньги центрального банка в качестве передаточного механизма. (Conversion between commercial and central bank monies takes place in a tangible manner when a commercial bank depositor withdraws banknotes from an account. Conversion between different commercial bank monies takes place through payment systems when a customer of one bank makes a payment to a customer of another bank, using central bank money as the bridge in most cases.)

Поэтому, когда вкладчик приносит деньги (банкноты), коммерческий банк конвертирует банкноты (деньги центрального банка) в собственные деньги и кладет их на депозит на имя вкладчика. Принесенные же наличные деньги становятся для банка ликвидностью при наличных расчетах с клиентами. С помощью центрального банка коммерческий банк может также конвертировать наличную ликвидность в безналичную (т.е. отвезти банкноты в центральный банк и конвертировать) и использовать ее для расчетов на межбанковском рынке.

Вывод

Мультипликатор денег постулирует, что центральный банк, контролируя норму обязательных резервов и денежную базу, может контролировать объем денежной массы в экономике. Однако, такое описание современной банковской системы является категорически неверным описанием существующей реальности.

В существующей реальности центральные банки используют процентные ставки в качестве целевых инструментов монетарной политики. Это означает, что центральные банки следят за состоянием межбанковского рынка и вмешиваются, увеличивая или уменьшая суммарное предложение денег центрального банка, в то время как спрос на них генерируется банковской системой. Этот спрос зависит от потребностей банковской системы в ликвидности, в то время как сама потребность зависит от множества факторов, включая требования со стороны регулятора и рыночные настроения.

Процентные ставки в качестве целевых инструментов монетарной политики лишают центральный банк возможностей контроля над процессом создания денег. Ведь даже Мэнкью знает, что кредиты создают депозиты. Однако, совершенно очевидно, что коммерческие банки, кредитуя, не могут создавать деньги центрального банка. Они создают собственные деньги, которые затем при необходимости конвертируются в деньги центрального банка. Главная причина существования центрального банка как кредитора последней инстанции заключается в обеспечении обеспечение конвертируемости по номиналу денег коммерческих банков в деньги центрального банка, что равносильно сохранению стабильности банковской системы.

Деньги центрального банка делятся на наличные деньги (банкноты) и резервы центрального банка (депозиты ЦБ в банковской системе) и являются критически важным расчетным активом для экономики. Наличные деньги используются для проведения расчетов в розничной экономике, а резервы центрального банка являются расчетным активом в межбанковской платежной системе, обычно интегрированной в центральный банк, который выступает расчетной организацией. Объем резервов в платежной системе определяет ее количественную ликвидность, а механизмы межбанковского рынка служат для перераспределения ликвидности от банков, испытывающих текущий переизбыток ликвидности, к банкам, испытывающим текущий недостаток ликвидности без непосредственного участия центрального банка.

Коммерческие банки не используют приток депозитов для кредитования. Деньги центрального банка им нужны лишь для проведения расчетов по требованию клиентов и только тогда, когда эти расчеты связаны с выдачей наличных денег или переводом денег в другой банк. В первом случае коммерческие банки используют наличные деньги центрального банка, а во втором случае коммерческий банк может, но не должен пользоваться платежной системой центрального банка, которая оперирует безналичными деньгами центрального банка (банковскими резервами).

Данная дихотомия денег является критически важной для понимания их различных функций. Вместе с современными методами монетарной политики, использующей процентные ставки в качестве операционных целей, она полностью отрицает существование как мультипликатора денег, так и денежных агрегатов независимо от наличия или отсутствия требований к обязательными резервам.

Наличие нормы обязательных резервов увеличивает спрос коммерческих банков на ликвидность (банковские резервы), который центральный банк вынужден удовлетворять. Если он это не сделает, то процентные ставки межбанковского рынка выйдут из под контроля, что может привести к нарушению функционирования платежной системы с соответствующими последствиями для реальной экономики. Поэтому единственным осязаемым эффектом нормы обязательного резервирования является повышение спроса банковской системы на банковские резервы и ликвидность, но не более того.

Наличие нормы обязательных резервов также не ограничивает способность банков к кредитованию и созданию денег, и поэтому мультипликатор денег в экономическом смысле не существует. В лучшем случае речь может идти о делителе денег, с помощью которого денежная масса транслируется в денежную базу, которую центральный банк вынужден поддерживать в соответствии с запросами банковской системы по отношению к наличной и безналичной ликвидности. Соответственно, идея, что банкам нужны избыточные резервы для роста кредитования (а-ля программы количественного облегчения), является в корне неверной, и ее продвижение свидетельствует лишь о непонимании принципов функционирования банков и межбанковского рынка. Стоимость резервов играет роль в решениях по кредитованию клиентов, но сама по себе она никогда не ограничивает способность банков к кредитованию.

В истории монетарной политики был, однако, период, когда центральные банки в качестве операционной цели использовали денежную базу и норму обязательных резервов. Этот период связан со становлением количественной теории денег и экономическими работами Фишера и Филипса, что соответствует приблизительно 1920 году. Однако, к началу 80-х годов прошлого века центральные банки отказались от количественных целевых показателей монетарной политики в пользу краткосрочных процентных ставок. Причиной такого изменения стала высокая волатильность межбанковских процентных ставок, особенно усилившаяся после отмены золотого стандарта и начала глобализации, что также транслировалось в волатильность количественных и экономических показателей. С тех пор все теоретическое развитие монетарной теории происходило из предположения, что операционной целью центрального банка являются исключительно краткосрочные процентные ставки.

По этому поводу вышеупомянутый анализ Федерального резервного банка Нью-Йорка говорит следующее:

Однако, в последние десятилетия центральные банки ушли от прямого измерения предложения денег. Вместо этого главным фокусом монетарной политики стало значение краткосрочных процентных ставок. Например, в США Комитет по операциям на открытом рынке ФРС объявляет ставку, которая, согласно его желанию, должна доминировать на рынке банковских резервов, где совершаются однодневные операции кредитования между коммерческими банками. Инструменты монетарной политики тогда используются для управления рыночной процентной ставкой, приближая ее к выбранной цели. (In recent decades, however, central banks have moved away from a direct focus on measures of the money supply. The primary focus of monetary policy has instead become the value of a short-term interest rate. In the United States, for example, the Federal Reserve’s Federal Open Market Committee (FOMC) announces a rate that it wishes to prevail in the federal funds market, where overnight loans are made among commercial banks. The tools of monetary policy are then used to guide the market interest rate toward the chosen target.)

В современных условиях количественные механизмы монетарной политики все еще могут применяться центральными банками, оперирующими в рамках различных жестких привязок валютного курса. В таких случаях центральный банк вынужденно фокусирует монетарную политику на объеме денежной базы, которую он обязан менять исходя из состояния платежного баланса страны. Однако, в современном мире состояние платежного баланса уже давно не контролируется центральным банком, и поэтому в таких случаях центральный банк также не может контролировать процесс создания денег. В любом случае, подобные примеры являются исключениями из общепринятой практики центральных банков.

К сожалению, сказочники о мультипликаторе денег слишком преуспели. Они продолжают транслировать несусветную чушь, выдавая ее за правду, и весь мир до сих пор верит, что модель мультипликатора денег является адекватным отражением реальности, т.е. что центральные банки могут контролировать инфляцию, потому что они могут контролировать денежную базу, норму обязательных резервов и денежную массу. Могут - да, контролируют - нет! Более того, в реальности размер денежной массы определяет размер денежной базу, а не наоборот. Но псевдопрофессоры продолжают дурить головы студентам во всех экономических университетах.

В конце концов, в мире существует достаточно много развитых стран, где норма обязательных резервов отсутствует или, иными словами, равна нулю. В список этих стран входят Канада, Великобритания, Австралия и ряд других. Однако, коллапса денежных и банковских систем в этих странах не произошло, и они продолжают оставаться развитыми странами.

И в заключение столь длинного изложения сказки и правды о мультипликаторе денег Скромное мнение хотело бы привести следующую цитату из Мэнкью:

Так как система частичного банковского резервирования позволяет кредитным институтам создавать новые деньги, контроль ФРС за предложением денег не может быть непосредственным. … [Т]ам, где действует система частичного банковского резервирования, количество денег в экономике зависит и от поведения вкладчиков, и от действий банкиров. Так как ФРС не в состоянии достоверно предсказать их поведение и существенно повлиять на их действия, она лишена возможности осуществлять абсолютный контроль за предложением денег.

Что Мэнкью имел на самом деле в виду – непонятно, но, как говорится, сказка – ложь, да в ней намек, добрым молодцам урок.

зы. В связи с исключительно длинным постом на этой неделе, а также интенсивными географическими перемещениями, блоговая активность Скромного мнения в ближайшие три недели может быть очень хаотичной. Отпуск есть отпуск.